реферат скачать
 

Современный инвестиционный процесс и его опосредование ценными бумагами

По какой модели пойдет развитие фондового рынка в Российской

Федерации покажет время. Однако, уже сейчас фактически в инвестиционный

процесс вовлечены широкие массы населения России, путем использования своих

приватизационных чеков и права на участие в приватизации предприятий,

работниками которых они являются. Очевидно, что развитие рынка ценных бумаг

пойдет по пути, определяемом целой группой экономических, правовых и

технических факторов. От решения проблем, вызываемых этими факторами, и

будет определяться модель развития российского рынка ценных бумаг.

§ 2. Обусловленность поведения индивидуальных и институциональных

инвесторов их специфическими интересами.

Изложенные выше приемы и методы исследования рынков ценных бумаг,

широко применяемые в сранах со сложившимися финансовыми рынками, становятся

актуальными и для участников российского рынка ценных бумаг. В ходе

экономических преобразований на российском рынке появилась масса ценных

бумаг - акций приватизированных предприятий. Развитие экономической

кооперации способствует появлению новых эмитентов, которые путем активных

операций с акциями аккумулируют колоссальные средства граждан и

предприятий. Сформировался слой профессиональных участников фондового

рынка: предприятий и специалистов. Активно включились в процесс

акционирования и инвестирования в ценные бумаги банки. Четко определился

интерес публики и профессионалов к событиям на фондовых рынках. Вызывают

живой интерес аналитические публикации о проблемах развития рынков ценных

бумаг.

Инвесторы, в основном профессиональные, в своих действиях

руководствуются данными аналитических исследований, проводимых на базе

описанных выше методов. Не все из названных приемов и методов находятся в

активном обороте. Вместе с тем, например, методы фундаментального анализа

широко используются, в частности, банками при определении

кредитоспособности предприятий, заинтересованных в кредитах. Кроме

общеупотребительных некоторые методики фундаментального анализа являются, в

частности, утвержденными Правительством в качестве системы критериев для

определения неудовлетворительной структуры баланса неплатежеспособных

предприятий.[69]

К фундаментальному анализу эмитента прибегают все чаще, особенно при

продаже акций в ходе приватизации. Применить технический анализ акций того

или иного предприятия не представляется возможным потому, что для

технического анализа акций необходимы статистические данные за длительный

период. Кстати говоря, и данные фундаментального анализа обычно

сравниваются с предыдущими, чтобы выявить динамику развития положения дел

на предприятии за ряд лет. Для технического анализа требуются длительные

статистические ряды изменений курсовых цен и объемов продаж различных

акций. Акции российских же предприятий на аукционах продаются впервые.

Чтобы платить на аукционе ту или иную цену за акции

приватизированного предприятия, инвестору необходимо знать реальную цену

данной акции, которую можно было ориентировочно определить, оценив

стоимость активов предприятия. В этом смысле делалась попытка оценить

предприятие как носителя определенной суммы материальных ценностей. Такая

методика оценки приватизируемого предприятия, в частности, применялась в

начальный период деятельности Генеральным инвестиционным фондом (Санкт-

Петербург).

За основу анализа брались данные бухгалтерской отчетности, величина

земельного участка, местоположение предприятия, характер пассивной части

основных фондов и т.п. Балансовые отчеты приватизируемые предприятия

представляли на середину 1992 г., поэтому в 1993 г. по этим данным о

состоянии предприятия судить было невозможно. Такие данные приводились к

сопоставимому виду. Учитывалась балансовая стоимость основных фондов.

Стоимость основных фондов корректировалась на кредиторскую задолженность,

сопоставленную с дебиторской.

Земельный участок оценивался по его размеру и местоположению.

"Стоимость" местоположения корректировалась, исходя из ставки земельного

налога, которая, как известно, устанавливается администрацией с учетом

районирования земли по удаленности от центра, наличию коммуникаций,

экономическому состоянию.

Характер пассивной части основных фондов оценивался с точки зрения

функциональной принадлежности: производственные здания, хранилища,

административные здания. Также оценивалась возможность использования этих

объектов в коммерческих целях.

Все показатели приводились к формализованному виду и путем сравнения

выстраивался ранжированный ряд. Подобный анализ позволял установить

предельные ориентировочные цены акций с точки зрения их нарицательной

стоимости. Такой анализ позволял инвестору, покупающему акции с целью их

длительного держания, дать ответ о целесообразности их покупки по той или

иной цене. Однако, он не давал ответ на вопрос о доходности и ликвидности

этих акций. Хотя к такого рода анализу прибегало большинство инвестиционных

фондов города, вместе с тем в определенной мере можно говорить, что

косвенный ответ можно было получить и на этот вопрос.

Прогнозная оценка акций с точки зрения их доходности была предпринята

екатеринбургским центром ExMedia[70], разработавшим методику оценки

доходности акций на основе данных о балансовой прибыли предприятия за

отчетный период. Не останавливаясь подробно на анализе этой методики,

необходимо отметить, что она не получила практического применения,

поскольку имела абстрактно-научный, скорее даже иллюстративный характер. В

основу данной методики был положен целый ряд допущений. Результаты анализа

получались на основе ряда предполагаемых аргументов, хотя содержание их

истинных значений носит принципиальный характер. Предпринятые в Генеральном

инвестиционном фонде попытки анализа ценных бумаг на основе методики,

предложенной ExMedia, не принесли практических результатов. Методика же

оценки акций с точки зрения их нарицательной стоимости в зависимости от

стоимости материальных активов, приходящихся на одну акцию, не дающая

ответа на вопрос об их доходности, противоречила сущности деятельности

инвестиционного фонда, которая заключается не в держании акций с целью

сохранения контроля над предприятием, а в доходном владении и активных

операциях с ценными бумагами.

Из сказанного выше, а также из анализа сущности акции вытекает вывод

о том, что на российском рынке ценных бумаг можно выделить две значительные

группы конечных инвесторов по их предпочтениям в выборе объектов

инвестирования. Кроме этих групп еще имеется значительная прослойка

профессиональных участников рынка ценных бумаг, которые занимаются

посредническими услугами по обслуживанию рынка ценных бумаг и не являются

конечными инвесторами.

На российском рынке ценных бумаг выделяется группа инвесторов,

предпочитающих акции как титулы собственности. Таких инвесторов привлекает

в акциях возможность с их помощью установить контроль над компанией. Доход,

получаемый ими в конечном итоге от владения и управления предприятием,

извлекается не непосредственно из ценных бумаг. В ходе приватизации

государственных предприятий России именно эта черта акций являлась основой

их привлекательности. К этой группе инвесторов относятся в основном те

предприятия, которые занимаются, как правило, деятельностью аналогичной или

смежной той, которую осуществляет приватизируемое предприятие. Либо интерес

для них представляют административные здания, производственные сооружения и

площади. У таких инвесторов, как правило, имеется собственный прект

использования производственного и имущественного потенциала

приватизируемого предприятия, пусть и не всегда самым эффективным способом.

Очень редко в этой группе встречаются частные лица, т.к. для того, чтобы

получить контроль над предприятием, скупив контрольный пакет его акций,

необходима, как правило, огромная сумма денежных средств.

Эта группа инвесторов обеспечивает ликвидность акций некоторых

эмитентов на вторичном рынке. И несмотря на общую вялость вторичного рынка,

данная группа инвесторов обеспечивает значительные по объемам отдельные

сделки с интересующими их акциями. В целом же такого инвестора не

устраивает повышенная ликвидность акций курируемого им эмитента.

Ликвидность акций - лишняя угроза их концентрации до критического размера в

конкурирующих руках.

Инвесторов из этой группы интересует вопрос о цене акций. Причем в

той лишь мере, чтобы не платить больше, если можно платить меньше.

Доходность ценной бумаги их почти не интересует. Свои доходы они планируеют

получать от хозяйственно-коммерческой деятельности, используя

производственный и имущественный потенциал приватизированного предприятия.

Хотя вопрос цены, как правило, условный. В принципиальных случаях такой

инвестор идет на все, чтобы либо сохранить, либо получить контроль над

нужным ему предприятием.

К такого рода инвесторам, предпочитающим акцию как титул

собственности, относятся институциональные инвесторы, как правило,

коммерческие предприятия, которые каким либо образом связаны с

администрацией приватизируемого предприятия или учреждены ею. Также к этой

группе относятся и чековые инвестиционные фонды, используемые их

учредителями в качестве дешевого средства аккумулирования чеков и держателя

акций.

Вновь созданные коммерческие предприятия, накопившие необходимые

объемы денежных средств, участвуют на рынке ценных бумаг с целью получения

контроля и, получив контроль над приватизируемым предприятием, как правило,

вносят серьезные инвестиции в развитие предприятия, пытаются перестроить

структуру, организационную и номенклатурную, с целью оживить деятельность

предприятия и наладить его эффективную работу. Такие участники фондового

рынка в основном формируют спрос на вторичном рынке ценных бумаг потому,

что к первичному распределению акций в ходе закрытой подписки они, как

правило, не имели доступа. За счет этого на вторичном рынке могли

сформироваться довольно высокие цены на акции отдельных предприятий. К тому

же некоторые предприятия представляют собой перспективный в

производственном отношении объект и на рынке имеется не один подобный

конкурирующий инвестор. Поведение таких инвесторов на рынке отличается

агрессивностью. Предприятия, каким либо образом связанные с администрацией

приватизируемых предприятий, участвуя на рынке ценных бумаг, инвестируют

свои средства в акции с целью сохранения контроля над предприятием со

стороны прежнего руководства.

Чековые фонды, приобретая акции с целью длительного держания,

поступают в соответствии с решением учредителей и вопреки сущности своей

деятельности, ибо такого рода акции, как правило, не сулят дивидендных

доходов, цены же, складывающиеся на чековых аукционах, оказываются в ряде

случаев чрезмерными.

Если и проводится в первой группе анализ ценных бумаг, то только лишь

с точки зрения их реальной цены, которая, кстати, очень сильно коррелирует

со стремлением инвестора купить те или иные акции. Вместе с тем, в

большинстве случаев почти при полном отсутствии исходной информации, или

при ее сильном искажении в отчетах, результаты такого анализа весьма

сомнительны.

Вторая значительная группа инвесторов, действующих на российском

рынке ценных бумаг, рассматривает акции как способ сохранить и приумножить

свои деньги, т.е. как инвестиционный товар. Таких инвесторов в первую

очередь интересует доходность ценных бумаг. Доходность акций имеет две

составляющие: выплачиваемые по акциям дивиденды и доход от роста их

курсовой стоимости.

Доходность акций российских эмитентов в зависимости от выплаты

дивидендов весьма сомнительна. Из приватизированных предприятий очень

немногие вообще выплатили дивиденды по итогам 1993 года. Из тех

придприятий, которые выплатили дивиденды по итогам 1993 г., выплаты

соствили от 40% до 150% годовых в расчете к номиналу акций. Однако цена

этих акций порой в несколько десятков раз превышала номинал. Дивидендная

доходность акций, как известно, рассчитывается по следующей формуле:

D

R = ---- * 100%,

Цк

где, R - рендит, доходность ценной бумаги;

D - дивиденд на одну акцию;

Цк - цена покупки акции.

Поэтому, потратив на покупку акций в несколько раз больше номинальной

стоимости акции и получив дивиденд, составляющий лишь часть от номинальной

стоимости акции, вряд ли какой-либо инвестор удовлетворится такой

доходностью. При том еще инфляция помогает снизить доходность акции.

Лишь некоторые крупные банки и отдельные приватизированные

предприятия могли позволить себе выплатить дивиденды, сопоставимые с ценой

их покупки и обеспечивающие приемлемую доходность. Так, по итогам 1993 г.

банк "Санкт-Петербург" выплатил рекордно высокие дивиденды в размере 1111 %

к номиналу акций. Владивостокский морской торговый порт выплатил по итогам

года 1000 % годовых, а Горьковский автозавод - 2100 % (правда, только по

привилегированным акциям).[71] По итогам работы в 1994 г. за II квартал

Тверьуниверсалбанк объявил дивиденды в размере 170 % годовых. Санкт-

Петербургский Промстройбанк за I полугодие объявил дивиденды в размере 610

% годовых.[72] Однако, и эти акции продаются на вторичном рынке очень

дорого. Акции банка "Санкт-Петербург" и Промстройбанка на вторичном рынке

продаются по цене 55 - 59 тыс.руб.[73] К тому же они не отличаются высокой

ликвидность.

Остается один способ получения дохода по акциям - от роста их

курсовой стоимости. Курсовая стоимость акций тех же банков "Санкт-

Петербург" и Промстройбанка выросла за полтора года первого в 2 раза,

второго - в 4 раза. Не отстают в масштабе роста цены акций

приватизированных предприятий. По наблюдениям "Ъ": "акции АО

"Юганскнефтегаз" стоили по ценам чекового аукциона, завершившегося 19

ноября прошлого года, меньше $1 (цена рассчитана исходя из курса аукциона и

валютного курса ваучера на дату окончания аукциона), в январе их цена

составила $2-2,5, а сейчас курсовая стоимость достигла $15. Таким образом,

доходность вложений составила 1300% годовых в валюте - и это, если

рассматривать приобретение акций на вторичном рынке. Если же рассматривать

доходность по отношению к первичному чековому аукциону, то она составит

2400% годовых. Примерно такая же ситуация наблюдается с акциями других

предприятий нефтяного комплекса, а также предприятий некоторых других

отраслей - электроэнергетики, электросвязи, производства минудобрений,

цемента и т.д."[74] Такой стремительный рост стоимости привлекает

инвесторов, в том числе и иностранных, за счет чего курс акций еще более

возрастает.

В группе инвесторов, ориентирующихся на доходность акций, -

рассматривающих акции как инвестиционный товар, - значительное место кроме

институциональных инвесторов (о которых ниже) занимают простые граждане,

участвующие в приватизации своими приватизационными чеками, а также

доверяющих свои кровные деньги различного рода венчурным компаниям,

обещающим им уберечь их вклады от инфляции и обеспечить высокую доходность.

Потенциально все граждане являются инвесторами. Во-первых, благодаря тому,

что все граждане России были обладателями ваучеров, которые они обменяли на

акции различных предприятий. Во-вторых, население любой страны является

крупным инвестором в силу того, что в их руках находятся значительные

денежные ресурсы*). Именно за эти денежные ресурсы на финансовых рынках

идет серьезная конкурентная борьба между различными эмитентами ценных

бумаг.

Итак, миллионы граждан России в силу того, что они являлись

ваучеровладельцами, были вовлечены в инвестиционный процесс. Свои

приватизационные чеки граждане могли сдавать в обмен на акции

инвестиционных фондов, либо, участвуя в чековых аукционах, обменивать на

акции приватизированных предприятий. В большинстве своем индивидуальные

инвесторы ориентируются на получение дохода. Как показывают данные

социологического исследования, проведенного среди акционеров взаимного

фонда "Астро-Капитал", большинство из них, примерно от 55 до 65 процентов

составляют рабочие и служащие государственных или бюджетных организаций. То

есть, те лица, которые имеют на сегодня не очень большие доходы. В

подавляющем большинстве случаев акционеры ориентируются на длительное

участие в фонде, надеясь сохранить свои средства от инфляции и приумножить

свой капитал.

В условиях первичного размещения акций приватизируемых предприятий и

отсутствия какой бы то ни было информации об эмитенте инвестиционные

решения принимались случайно. Чаще всего исходя из общих всем известных

принципов инвестирования, на основании которых принимают решения все

инвесторы, в том числе и институциональные из обеих групп, что приводит к

большому превышению цен на акции над их доходностью. И даже выплачивая

очень большие дивиденды, эмитент не обеспечивает минимальной доходности по

своим акциям и, следовательно, не удовлетворяет ожидания инвестора.

Чековые инвестиционные фонды, накопив огромный инвестиционный

потенциал, в силу привязанности к чековой приватизации, а зачастую и из-за

неразумного управления активами, не смогли должным образом реализовать этот

потенциал и закончили свой первый финансовый год с незначительными

прибылями. Так, Генеральный Инвестиционный фонд по итогам 1993 г. получил

прибыль в размере 176 млн. рублей. В расчете на 1 приватизационный чек (10

акций фонда), после уплаты налогов, пришлось около 400 рублей прибыли.

Собрание акционеров приняло единственно приемлемое в данном случае решение

капитализировать полученную прибыль. Однако, на эту сумму каждому акционеру

невозможно выделить даже по одной дополнительной акции, поскольку

номинальная стоимость акции - 1.000 рублей.

Дивидендная политика акционируемых российских предприятий, какой бы

она ни была, не может удовлетворить запросов инвестора, имеющего невысокий

инвестиционный потенциал и ориентирующегося на доходность акций. Такого

рода инвесторы, пытаясь спасти свои средства от галопирующей инфляции,

вкладывают их в ценные бумаги высокорискованных ("венчурных") компаний,

которые разрабатывают на фондовом рынке стратегию по так называемому

"принципу пирамиды". Подобные компании эмитируют акции с искусственно

растущим курсом, самостоятельно осуществляя котировку.

Котировка акций на российском фондовом рынке несколько отличается от

котировок на мировых рынках. Прежде всего в мировой практике котировки как

правило проводятся на организованных рынках - фондовых биржах. По технике

исполнения это напоминает близкую нам котировку государственных

краткосрочных бескупонных облигаций Министерства финансов Российской

Федерации. На бирже присутствуют "специалисты", которые сводят воедино все

заявки на покупку и продажу и фиксируют сделки при совпадении предлагаемых

цен. Брокер, получая заказ от своего клиента на покупку или продажу тех или

иных акций, идет к специалисту и просит его "провести котировку", то есть

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12


ИНТЕРЕСНОЕ



© 2009 Все права защищены.